互联网与娱乐怪盗团
裴培 peipei@gjzq.com.cn
在并购盛大游戏成功过会之后，2019年将成为世纪华通手游业务的丰收之年。我们预计，腾讯代理的《龙之谷世界》将于Q2或Q3上线，并成为今年最成功的RPG手游之一；《辐射避难所OL》《彩虹岛》《七大罪》等也有成为爆款的潜力，尽管上线时间尚有不确定性。
3月7日，腾讯代理的《完美世界》手游迅速占据App Store免费榜、畅销榜第一，充分展现了强大的游戏导流能力。春节期间，《王者荣耀》流水再创新高，证明了腾讯的持续运营能力。盛大游戏与腾讯的合作持续了多年，有过《热血传奇》《龙之谷》等成功案例，我们预计今年将再创佳绩。
世纪华通旗下的点点互动也不可小视，《阿瓦隆之王》《**纪元》于2018年在欧美市场大获成功，建立了良好的品牌形象和运营经验。现在，“出海”是中国手游厂商的共识，而世纪华通取得了领跑地位。
今年腾讯的手游产品线很饱满，《指尖江湖》《权力的游戏》《使命召唤》《地下城与勇士》等大作整装待发。但是，以盛大游戏的产品质量、IP储备、与腾讯的良好关系，我们相信它能够突出重围，占据一席之地。
假设盛大游戏从2019年3月开始并表，我们预计世纪华通2018/2019/2020年EPS为0.44/1.10/1.23元，目前股价对应20.1倍/18.0倍2019E/2020E P/E。在游戏版号恢复、行业整体复苏、A股市场情绪回暖的情况下，这一估值水平仅略高于A股游戏行业的平均水平。
在并购盛大游戏之后，世纪华通已成为A股营业收入和利润规模最大的游戏公司，良好的产品质量和发行能力，意味着可以享受较高的估值水平。我们的目标价24元对应22倍2019年P/E。调升评级至“买入”。
风险提示：新游戏延期、收入不达预期、监管风险、海外市场风险、股权分散。
2019年将是盛大游戏的新产品丰收之年
自2018年11月以来，盛大游戏已经有三款手游新品上线，其中既有自研也有代理，横跨三个游戏类型。今年的重头戏无疑是腾讯代理的《龙之谷世界》，这是顶尖端游IP《龙之谷》对应的第二款手游。我们估计，这款产品有望在2019年二季度以内获得版号，正式上线。
此外，《辐射避难所OL》已经内测，随时可能公测上线；《彩虹岛》是经典端游IP改编；《庆余年》来自经典小说IP……无论在腾讯代理方面，还是自主发行方面，盛大游戏的产品线都可谓A股上市公司中最丰厚的之一。我们尚未计入同属世纪华通旗下的七酷、点点等。
手游行业仍然是“腾讯的天下”
2018年，由于“吃鸡”游戏无法变现、老游戏生命周期自然衰减，腾讯的游戏业务同比增速大幅下滑，引发了一些投资者的担忧。但是，2019年2月，我们估计《王者荣耀》的流水已经再创新高；3月，腾讯代理的《完美世界》手游在第一周创下App Store免费榜、畅销榜同时第一的奇迹。这充分说明：腾讯在手游市场具备全方位的优势，不仅有能力为新游戏导入足够流量，而且有能力让经典游戏实现可持续发展。
盛大游戏是与腾讯合作最早的游戏内容方之一，早在2015年就让腾讯代理了《热血传奇》手游。2017年，《龙之谷》手游创造了首月流水近10亿的神话；2018年，腾讯又代理了盛大的《传奇世界3D》，以及世纪华通的《魔力宝贝》手游。我们有理由期待，《龙之谷世界》等确定将由腾讯代理的新手游，也将在2019年创下佳绩。
在产品方面，除了手握《传奇》《龙之谷》两大顶尖IP，盛大游戏也没有放慢开发新IP的脚步。2018年11月上线的《光明勇士》，虽然在畅销榜并未进入前10，但是对于同等量级的手游来说已经算不错了。该游戏的Q版画风、丰富的小游戏和社交设定，获得了部分玩家的高度认可。我们相信，在坚持创新的情况下，新的爆款产生只是时间问题。
风险
新游戏延期风险：在游戏行业，新产品“跳票”是极为常见的现象，盛大游戏的《龙之谷世界》等新游同样存在“跳票”可能。
新游戏收入不达预期风险：从近几年的手游市场格局看，非IP改编的纯原创游戏尽管有成功的机会，但折戟的案例数不胜数。
政策监管风险：虽然游戏版号已经恢复发放，但是监管政策的未来走向仍存变数，例如总量调控、对进口游戏版号的限制等。
海外市场风险：不同区域市场的文化、经济水平、用户喜好存在很大差别，盛大游戏和点点互动在新区域和新品类上存在不达预期的可能。
股权分散风险：在不考虑并购盛大游戏增发的情况下，世纪华通前三大股东分别为浙江华通控股集团有限公司、邵恒和王佶，持股比例分别为18.71%、13.05%和10.91%，其余股东持股比例均在9%以下。
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